為何說Galaxy Digital（GLXY）是被低估的投資機(jī)會(huì)
作者：TTx0x，加密KOL；翻譯：金色財(cái)經(jīng)xiaozou1、前言
GalaxyDigital（納斯達(dá)克代碼：GLXY）可以說是兩個(gè)最強(qiáng)大長(zhǎng)期趨勢(shì)——加密技術(shù)與人工智能——交匯處被低估的機(jī)遇。市場(chǎng)正在錯(cuò)誤評(píng)估Galaxy，將其視為波動(dòng)性加密公司，卻忽視了其"皇冠明珠"資產(chǎn)Helios數(shù)據(jù)中心的巨大價(jià)值。Helios是世界級(jí)AI基礎(chǔ)設(shè)施平臺(tái)，有望產(chǎn)生穩(wěn)定、高利潤(rùn)率、長(zhǎng)期現(xiàn)金流。
該投資觀點(diǎn)的核心在于市場(chǎng)最終將對(duì)GLXY進(jìn)行重新評(píng)級(jí)，因其成功實(shí)現(xiàn)了從數(shù)字資產(chǎn)服務(wù)公司向頂級(jí)AI基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營(yíng)商的轉(zhuǎn)型。公司近期與AI超算服務(wù)商CoreWeave簽署的為期15年的主力租約——涵蓋Helios當(dāng)前獲批的800兆瓦總電力——驗(yàn)證了其商業(yè)模式，并預(yù)示約7.2億美元年化經(jīng)常性收入流及90%的EBITDA利潤(rùn)率。
Galaxy相對(duì)于試圖進(jìn)行類似"Bitcoin礦商向AI轉(zhuǎn)型"的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手具有明顯優(yōu)勢(shì)，主要體現(xiàn)在擁有超過18億美元凈現(xiàn)金與投資的堡壘式資產(chǎn)負(fù)債表、具備深厚專業(yè)經(jīng)驗(yàn)的管理團(tuán)隊(duì)，以及將Helios擴(kuò)展至潛在3.5吉瓦園區(qū)的清晰路徑。
Helios絕非普通數(shù)據(jù)中心；它是專為滿足AI革命需求而打造的一級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)。
電力優(yōu)勢(shì)：
AI數(shù)據(jù)中心行業(yè)面臨的最大制約是電力供應(yīng)。電力合同是超算服務(wù)商爭(zhēng)相部署GPU能力的"限制性要素"。Helios擁有與德克薩斯州電力運(yùn)營(yíng)商ERCOT簽訂的800兆瓦獲批電力合同，這使得租戶能夠繞過通常需要36個(gè)月以上的新電網(wǎng)接入等待期。此外，該園區(qū)具備清晰明確的擴(kuò)容路徑，另有1.7吉瓦容量正處于負(fù)荷研究階段，使初始站點(diǎn)的潛在容量可達(dá)2.5吉瓦。2025年第二季度最新公告披露，公司已收購相鄰?fù)恋夭⑻峤?吉瓦電網(wǎng)接入申請(qǐng)，將園區(qū)總潛在電力容量提升至驚人的3.5吉瓦，躋身全球最大數(shù)據(jù)中心站點(diǎn)之列。
規(guī)模與區(qū)位優(yōu)勢(shì)：
AI超算服務(wù)商偏好集中化設(shè)施以實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)與性能優(yōu)勢(shì)。Helios作為單一可擴(kuò)展園區(qū)完美契合此模式。其位于西德克薩斯的地理位置可獲取全美最廉價(jià)且最可靠的電力資源。關(guān)鍵的是，Galaxy正在投資建設(shè)長(zhǎng)途光纖網(wǎng)絡(luò)，確保達(dá)拉斯/沃斯堡都市圈10-15毫秒的傳輸延遲。這使Helios區(qū)別于日益增多的純AI訓(xùn)練設(shè)施——其低延遲連接特性可解鎖AI推理用例，從而確保溢價(jià)定價(jià)能力。
面向未來的設(shè)計(jì)：
當(dāng)前建設(shè)的任何數(shù)據(jù)中心都面臨數(shù)年內(nèi)過時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。Galaxy通過分階段開發(fā)計(jì)劃規(guī)避此風(fēng)險(xiǎn)，允許在每個(gè)新建設(shè)周期集成前沿技術(shù)。包括直接芯片液冷等先進(jìn)冷卻解決方案，這對(duì)下一代GPU至關(guān)重要。園區(qū)內(nèi)1000萬加侖的淡水蓄水池為這些關(guān)鍵冷卻需求提供支持。
4、競(jìng)爭(zhēng)格局：AI轉(zhuǎn)型領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊
GalaxyDigital常被與試圖將資產(chǎn)轉(zhuǎn)向AI計(jì)算托管服務(wù)的Bitcoin礦商群體混為一談。但下述對(duì)比顯示Galaxy獨(dú)樹一幟，成為投資該主題最具吸引力的標(biāo)的。競(jìng)爭(zhēng)格局可分為兩個(gè)層級(jí)：已簽署AI協(xié)議的企業(yè)（如CoreScientific、TeraWulf）和僅宣稱戰(zhàn)略意圖的企業(yè)（如IREN、Hut8、Riot）。相較于已簽約的同類企業(yè)，Galaxy在所有關(guān)鍵維度上都展現(xiàn)出明顯優(yōu)勢(shì)。
Galaxy在關(guān)鍵維度的領(lǐng)先性具體體現(xiàn)在：
協(xié)議吸引力：Galaxy與CoreWeave的租約具備更優(yōu)經(jīng)濟(jì)性。其每兆瓦年租金收入更高（180萬美元對(duì)比140-160萬美元），EBITDA利潤(rùn)率更優(yōu)（90%對(duì)比75-80%），且包含競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手缺乏的3%年租金遞增條款。
資產(chǎn)負(fù)債表實(shí)力：Galaxy擁有18億美元凈現(xiàn)金與投資。相反，CORZ和WULF等競(jìng)爭(zhēng)者背負(fù)重大凈債務(wù)負(fù)擔(dān)——CORZ近期剛走出破產(chǎn)重組，WULF則通過大幅股權(quán)稀釋避免類似命運(yùn)。這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的礦業(yè)務(wù)仍在持續(xù)消耗現(xiàn)金流，而Galaxy的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)始終保持盈利。
擴(kuò)容能力：Galaxy單個(gè)Helios園區(qū)潛在容量達(dá)3.5吉瓦，其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分散且規(guī)模有限的電力容量相形見絀，這使Galaxy能捕獲更大份額的未來需求。
戰(zhàn)略專注度：Galaxy已做出戰(zhàn)略決策：完全退出BitcoinMining業(yè)務(wù)，將百分之百的精力專注于AI數(shù)據(jù)中心機(jī)遇。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手則試圖采用混合模式，在兩種截然不同的業(yè)務(wù)間分散注意力與資本。5、Helios估值分析
Helios數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)應(yīng)參照其他頂級(jí)上市數(shù)據(jù)中心REITs（房地產(chǎn)投資信托基金）及近期私募市場(chǎng)交易進(jìn)行估值。DigitalRealty和Equinix等公開可比公司交易倍數(shù)約為調(diào)整后EBITDA的25倍。數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)的私募并購交易同樣以類似倍數(shù)達(dá)成。
基準(zhǔn)情景（僅當(dāng)前獲批800兆瓦）：
假設(shè)僅當(dāng)前獲批的800兆瓦以平均180萬美元/兆瓦的價(jià)格出租。應(yīng)用20倍EBITDA倍數(shù)計(jì)算，將產(chǎn)生約172.8億美元的企業(yè)價(jià)值。扣除約57.3億美元的項(xiàng)目級(jí)債務(wù)與利息后，Helios對(duì)應(yīng)的股權(quán)價(jià)值約為115.4億美元。由于我們預(yù)計(jì)該年度EBITDA將于2028年實(shí)現(xiàn)，我們應(yīng)用12%的折現(xiàn)率，折算出現(xiàn)值股權(quán)價(jià)值為82億美元，即每股價(jià)值24美元。
6、關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)與緩釋因素（1）CoreWeave租戶集中度與信用風(fēng)險(xiǎn)
最突出的看空論點(diǎn)在于對(duì)單一租戶CoreWeave的集中度風(fēng)險(xiǎn)，以及鑒于其債務(wù)負(fù)擔(dān)和缺乏投資級(jí)評(píng)級(jí)而產(chǎn)生的信用可靠性質(zhì)疑。
風(fēng)險(xiǎn)緩釋：CoreWeave的商業(yè)模式具有高收入可見性，其96%收入源自長(zhǎng)期承諾合同。其債務(wù)主要構(gòu)成為延遲提取定期貸款，專項(xiàng)用于根據(jù)已簽署客戶合同融資增長(zhǎng)性資本支出。該信貸已獲黑石等成熟投資者充分承銷——黑石曾為CoreWeave主導(dǎo)重大融資安排。此外，CoreWeave通過與英偉達(dá)的戰(zhàn)略聯(lián)盟構(gòu)建了持久護(hù)城河，使其能優(yōu)先獲得最新GPU，且是唯一能滿足OpenAI等頂級(jí)AI實(shí)驗(yàn)室規(guī)模需求的" Neocloud"運(yùn)營(yíng)商。（2）項(xiàng)目執(zhí)行與時(shí)間表風(fēng)險(xiǎn)
Helios的改造與擴(kuò)建是一個(gè)復(fù)雜的數(shù)十億美元級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，存在重大執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)緩釋：Galaxy管理團(tuán)隊(duì)（特別是首席投資官ChrisFerraro）深厚的項(xiàng)目融資與資本市場(chǎng)專業(yè)知識(shí)可緩解此風(fēng)險(xiǎn)。公司強(qiáng)勁的資產(chǎn)負(fù)債表（近期通過約5億美元融資得到增強(qiáng)）為意外成本或延誤提供了重要財(cái)務(wù)緩沖。分階段開發(fā)策略通過將項(xiàng)目分解為可管理階段來降低風(fēng)險(xiǎn)。（3）監(jiān)管與電網(wǎng)風(fēng)險(xiǎn)
超出當(dāng)前獲批容量的未來擴(kuò)容可能面臨德克薩斯州電網(wǎng)運(yùn)營(yíng)商ERCOT的審查或延遲——該機(jī)構(gòu)正密切監(jiān)控新增大負(fù)荷接入請(qǐng)求。
風(fēng)險(xiǎn)緩釋：Galaxy現(xiàn)有800兆瓦獲批接入容量是巨大的去風(fēng)險(xiǎn)化資產(chǎn)，使其免受新項(xiàng)目面臨的最大瓶頸影響。該獲批電力已獲保障。此外，相較于限制性更強(qiáng)的管轄區(qū)，德州監(jiān)管機(jī)構(gòu)普遍親商且反監(jiān)管的立場(chǎng)為未來增長(zhǎng)提供顯著利好。7、結(jié)語
總之，GalaxyDigital是一個(gè)低估值投資機(jī)會(huì)。市場(chǎng)仍通過波動(dòng)性Crypto代理的狹隘視角來評(píng)估GLXY，未能認(rèn)識(shí)到其向頂級(jí)AI基礎(chǔ)設(shè)施提供商的根本性轉(zhuǎn)型。
該投資論點(diǎn)的核心在于Helios數(shù)據(jù)中心——這項(xiàng)世界級(jí)資產(chǎn)通過與超算巨頭CoreWeave簽署的里程碑式15年三重凈租約實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。此次合作不僅確保了可預(yù)測(cè)的高利潤(rùn)率收入流，更驗(yàn)證了Galaxy作為可信合作方實(shí)現(xiàn)其雄心勃勃未來擴(kuò)張計(jì)劃的地位。
我們的估值分析表明，僅Helios資產(chǎn)本身就已支撐當(dāng)前股價(jià)。其盈利的傳統(tǒng)數(shù)字資產(chǎn)業(yè)務(wù)繼續(xù)使其區(qū)別于其他"AI轉(zhuǎn)型"競(jìng)爭(zhēng)者，突出體現(xiàn)在堡壘式資產(chǎn)負(fù)債表、多重非關(guān)聯(lián)收入流以及高度專注的管理團(tuán)隊(duì)。雖然存在租戶集中度與項(xiàng)目執(zhí)行相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，但Galaxy經(jīng)驗(yàn)豐富的管理層和穩(wěn)健財(cái)務(wù)狀況形成了有效緩釋。隨著公司執(zhí)行其清晰路線圖，且市場(chǎng)逐步消化Helios現(xiàn)金流的規(guī)模與穩(wěn)定性，我們預(yù)期其股票將迎來價(jià)值重估。