VC范式焦慮：從資產創造到交易導向 下一步是什么
Tether決定出手拯救加密VC行業。
9.24日，由美國商務部長盧特尼克家族撮合，USDT發行方Tether有意以5000億估值出讓3%左右股份，募資至少150億美元。
在此之前，2025年穩定幣賽道初創企業融資不足6億美元，根據Rootdata數據，加密行業整體融資僅130億美元。
危中有機，2025Q1幣安融資20億美元，Q2稍顯沉寂，Q3DAT財庫策略大行其道，Q4預計圍繞Tether展開爭奪。
并未復蘇，加密企業融資難，加密VC投資難的困境仍將持續。
2025上半年融資額已經超越2024全年，這并不能說明2025情況更好，2024年實在是太差了，根據TheBlock報道，2024年，僅20家VC就占據了所有LP資本的60%，而其余488家公司瓜分了剩余的40%，集中化體現出內卷的無序和激烈。資產創造體系的崩潰
2020年DeFiSummer發軔于2018年，2025年PerpDEXWar起源于2022年。
美聯儲開啟降息周期，在以往的敘事中，會是鏈上、DeFi的利好因素，APR跑贏美債收益率的壓力更小，所以資金會涌向交易、借貸等高收益產品。
但是本輪周期，如果還有周期的話，情況可能不會如以往樂觀。
一方面，加密產品已經和美債、美元深度綁定，比如一眾YBS（收益型穩定幣）的底層收益并不是ETH對沖而來，而是美債利息+自身補貼；另一方面，鏈上資產的估值體系實則已經崩潰，高FDV擊垮幣安主站定價體系，現在只剩BinanceAlpha茍延殘喘。
沿著估值邏輯進一步思考，加密行業只有兩種情況最賺錢：
絕對少的參與人數，相對高的資本流動性，比如DeFiSummer時期，鏈上人數1000，CEX買幣者10-100萬—>資產創造是最有利可圖，發幣的造富效應可以覆蓋VC投資和項目方運營，頭等倉$Aave1000倍回報率并不極端，當時只道是尋常。
絕對多的參與人數，無限制的資本流動性，比如USDT、公鏈（$BTC/$ETH）和交易所（Binance/FTX/Hyperliquid），其網絡效應依次降低，即使以USDT的10億級使用人數來計算，仍舊無法比肩互聯網超級應用。
目前來看，家辦、養老基金、主權財富基金以及互聯網巨頭，基本不會再向資產創造領域投入重金，而會更考慮規模效應，這也意味著Blockchain作為生產力技術的想象觸頂，只能當做大號的金融科技去估值。
更深刻的危機在于，融資并不一定需要VC參與，尤其是非美國VC參與，Polymarket收購CFTC注冊交易所QCEX重返美國市場，Tether推出GeniusAct合規穩定幣USAT重返美國市場，ETF和DAT也基本發生在美股，也是美國市場。
導向交易不再是更優質的撮合引擎之間的比拼，而是資本運作的成熟度，所謂的合規交易所，更像是制造新來者的準入門檻，小院高墻坐收高額手續費。
在融資之外，行業品牌自身也開始相互耦合，體現為2024-2025年并購周期，Coinbase收購Deribit補齊期權市場，Phantom收購錢包工具 Bitski，安全產品Blowfish和交易工具SolSniper，甚至是Stripe也在收購錢包服務Privy和穩定幣工具Bridge。
不論是Coinbase的EverythingExchange愿景，還是Hyperliquid的HouseAllFinance口號，區分CEX和DEX意義已經不大，導向交易的重心也不再是和散戶鏈接，而是提供更主流或長尾的交易選擇，以及流動性！流動性還是流動性！
所以Coinbase會綁定Circle發行USDC，Hyperliquid要自行玩轉$USDH，看重的并非是穩定幣的規模效應，而是穩定幣的獲客和留存能力，這是他們和USDT最大的不同。
VC看待USDT的視角，投資Tether雖然昂貴，但是穩賺不賠；
USDT本次開放募資：
低利率時期開放募資，利用外部資金發展自身多元業務
給川寶相關實體進入機會，參考幣安完成融資使用USD1
預計應對更慘烈的穩定幣競爭，尤其是YBS的分潤機制，既需要阻擊Circle，也要應對Ethena
導向交易成為2025年的資本流動共同特點，但是這不是未來，DAT、配資、LP、穩定幣、RWA都缺乏想象力，參投PerpDEX或者穩定幣都是無功無過的打工人選擇。
VC說到底是手工作業，必須押注未來“感覺”和“趨勢”，對底層技術、網絡效應、當前熱點的祛魅，尋求長周期內的PMF。
千倍收益要看下一個“全球性應用”，穩定幣、交易所和公鏈之外還有什么？
礦業已經到達臨界點，礦業的未來是數據中心，或者更改Bitcoin經濟模型，簡單來說就是收轉賬手續費，不同于交易手續費維護Bitcoin網絡，轉賬手續費維護使用者利益。
導向交易的各個環節已經被現有巨頭圈中，挑戰Coinbase、Hyperliquid、幣安幾乎不可能，圍繞其進行外圍活動或者成為其生態一部分更為可行。
值得注意的是，交易所與做市商的強勢是一種錯覺，僅在幣安生態有效，在更高維度的資金流動上，他們也變得弱勢，ETF、DAT和M&A等維度上，做市商并不強勢，尤其是BTC/ETH的二級回報率，交易所和做市商并不比別人聰明。
如果對穩定幣融資保持熱情，那么唯一的問題就是，他們準備如何對抗USDT的先發優勢和網絡效應，這不是資金量的差異，而是消費行為的改變。
傳統互聯網可以燒錢換市場，打車、外賣、本地生活，但是怎么讓人切換金融資產，目前還沒想到好的解決辦法，現在的尷尬局面，導向交易不會是未來創新重點，但我們還沒想出交易之外的互動形式。結語
加密行業正在經歷裂變，必須超越Fintech估值框架，擁抱全球性應用才有未來，但是現在來到分岔路口，未來是更多、更頻繁、更主流的交易，還是更廣的用途（Blockchain，穩定幣，RWA，Web3）？
對2025年VC行業的預先總結：
周期破碎，交易主流化（BTC/ETH），投資集中化
加密企業融資難，加密VC募資難，估值體系崩潰
從投資到配資，中介屬性增強，與二級市場互動減少
主軸分散，Q1幣安，Q2分散，Q3DAT，Q4穩定幣
現在情況很像世紀初加密泡沫崩潰，人們需要重整舊山河，Facebook、谷歌和蘋果都是泡沫之夏后的產物，逆周期投資也許看ArthurHayes？
總之一句話，我們需要加密時代的彼得·蒂爾，而不是互聯網時代的a16z。